郭施亮

　　在熔断机制落地之

　　前，监管层需要进行充分谨慎地考虑，并进一步加快A股市场的制度性改革，完善散户对冲风险的方式，以应对熔断机制下的潜在风险。

　　最近几个月时间，A股市场出现了接连非理性下跌行情。鉴于股市较大的下行压力，并为减少国内金融市场触碰系统性风险的危机，管理层也出台了多项举措，试图维稳股市，减缓市场的波动风险。其中，就包括了中金所系列新规的出台以及熔断机制的发布。

　　以熔断机制为例，随着股市波动风险的不断加剧，监管层对这一政策的推进速度也出乎了市场的意料。9月6日晚间，证监会深夜发文表示，将研究制定实施指数“熔断机制”方案。然而，就在次日，上交所、深交所以及中金所就联合发布了《关于就指数熔断相关规定公开征求意见的通知》规定，而公开征求意见的截止日期为9月21日，即下周一。由此可见，随着公开征求意见截止日期的到来，或将在不久的将来，A股将会迎来中国式的熔断机制。

　　按照相关的规则显示，在实际操作中，未来或将采取分档确定指数熔断的时间。简而言之，即当市场触发5%的熔断阀值时，市场将会暂停交易30分钟；而当天14：30以及之后的交易时间内，若市场触发5%的熔断阀值，及全天任何时间段内触发7%的熔断阀值时，市场将会暂停交易直至收市。对此，随着中国式熔断机制的规则传出，引起了市场的广泛热议。

　　笔者认为，对于中国式的熔断机制出台，将在一定程度上改变A股市场的“玩法”。

　　纵观国外成熟市场的做法，主要把“熔断”划分为“熔而断”以及“熔而不断”两种形式。然而，在实际操作中，以我们高度关注的美股市场为例，其基本以“熔而断”的表现形式为主。

　　回顾国外成熟市场多年来的表现，在其指数平稳表现的背后，实则也与成熟的市场机制有着密不可分的联系。其中，纵观历次的大跌行情，熔断机制对当地市场基本起到了不错的保护功能。然而，与之相比，中国式的熔断机制，却需要重新解读。究其原因，主要存在以下几大因素的影响。

　　其一，中国A股独特的交易制度，可能让熔断机制的功能大打折扣。实际上，对于多数采用熔断机制的国外市场而言，其交易制度相对灵活，并没有诸如涨跌幅限制等问题。然而，在中国A股市场，不仅存在涨跌幅的限制，而且还采用了“T+1”的交易制度。由此一来，也会让熔断机制的功能大打折扣。退一步来说，在原有的涨跌幅限制基础之上，再度采用熔断机制等制度，也算得上是多此一举，其“熔断”效果并不显著。与此同时，在熔断机制的模式之下，未来A股市场的流动性问题也将会备受市场的高度关注。

　　其二，在非理性下跌过程中，中国式熔断机制，或会让市场无法充分释放出下跌的风险。对于中国式熔断机制的出炉，其本意就在于抑制市场过度投机的行为，试图减缓市场的波动风险。然而，若按照相关的规则，即当市场出现非理性的下跌走势时，可能会触发到市场暂停交易等问题。由此一来，在市场加速释放风险的过程中，其潜在的做空动能并未能够得到充分地释放，也会在一定程度上增加下一个交易日市场的抛压风险，并延长了市场的调整时间。

　　其三，因存在交易制度的限制，对于普通散户而言，或进一步加大持股风险。在现行交易中，A股采取的是“T+1”的交易制度，而对于股指期货市场，则采取的是“T+0”的交易制度。由此一来，也形成了期现市场交易制度不对称等现象。不过，在熔断机制之下，当市场处于非理性的下跌行情时，散户往往无法迅速逃离，从而容易加大自身的持股风险。显然，在市场交易制度受限的大环境下，普通散户也缺少了纠错的权利。而在熔断机制模式之下，散户的盈利难度也只会越来越大了。

　　由此可见，随着中国式熔断机制的正式出台，会在一定程度上改变了A股市场的“玩法”。因此，笔者认为，在熔断机制落地之前，监管层也确实需要进行充分谨慎地考虑，并进一步加快A股市场的制度性改革，完善散户对冲风险的方式，以应对熔断机制下的潜在风险。